廣西百菲乳業(yè)股份有限公司（以下簡稱 " 百菲乳業(yè) "）于 2025 年 5 月 15 日再次啟動上交所主板 IPO 輔導(dǎo)，并于 2025 年 6 月 13 日獲得上交所正式受理。公司主營業(yè)務(wù)為乳制品及含乳飲料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。早在 2023 年 6 月，公司即啟動上市輔導(dǎo)，最初擬在上交所主板上市，但中途變更為北交所，并于 2024 年 11 月遞交申請后又主動撤回，頻繁更換上市板塊與申報節(jié)奏。

本次 IPO 的中介團(tuán)隊包括保薦機(jī)構(gòu)國融證券股份有限公司（保薦代表人：章付才、張新杰）、會計師事務(wù)所廣東司農(nóng)會計師事務(wù)所（簽字會計師：張騰、蘇小穎）、律師事務(wù)所北京德恒律師事務(wù)所（簽字律師：楊興輝、何振航、謝明珠）以及資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)北京國融興華資產(chǎn)評估有限責(zé)任公司（簽字評估師：黃根、熊麗輝）。

公司最初設(shè)立階段資本實繳僅 1.68%

根據(jù)招股書披露，廣西百菲乳業(yè)股份有限公司前身為廣西百菲乳業(yè)有限公司，于 2017 年 12 月 27 日注冊設(shè)立，注冊資本為 1,188 萬元，由百菲投資 100% 持股。而根據(jù)北京永坤會計師事務(wù)所出具的《驗資報告》，截至 2018 年 1 月 30 日，公司實繳資本僅為 20 萬元，實繳比例僅為1.68%。

雖然 2014 年 3 月《公司法》修改取消了強(qiáng)制實繳制度，但根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則第 33 號——合并財務(wù)報表》以及《審計準(zhǔn)則第 1151 號》，實繳資本仍是衡量企業(yè)注冊資本真實性與持續(xù)經(jīng)營能力的關(guān)鍵指標(biāo)。對于乳制品企業(yè)這一強(qiáng)監(jiān)管領(lǐng)域，資金保障關(guān)系到奶源收儲、食品生產(chǎn)及冷鏈物流等核心環(huán)節(jié)，20 萬元實繳資本或不足以支持公司真實運(yùn)營。

此外，招股書未披露后續(xù)各期資本實繳進(jìn)度與具體時間節(jié)點(diǎn)，注冊資本是否被及時補(bǔ)繳形成了的信息披露缺口，廣東司農(nóng)會計師事務(wù)所并未在其出具的驗資報告中詳盡說明歷史資本補(bǔ)繳過程，審計程序或存瑕疵。

該設(shè)立方式雖形式上符合《公司法》變更后的認(rèn)繳制度，但從監(jiān)管邏輯、食品行業(yè)風(fēng)險管理角度看，百菲乳業(yè)實質(zhì)上存在 Kong Ke 設(shè)立、資本或存疑的情形，是否影響上市前公司凈資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的真實性？

整體變更為股份公司過程中凈資產(chǎn)評估增值或偏高

2019 年 12 月，公司整體變更設(shè)立股份有限公司，按照 2019 年 11 月 30 日的審計數(shù)據(jù)，公司凈資產(chǎn)為 10,285.09 萬元，但北京國融興華資產(chǎn)評估有限公司出具的評估報告將凈資產(chǎn)調(diào)高至 11,113.56 萬元，評估增值達(dá) 828.47 萬元，增幅 8.06%。

按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第 3 號—投資性房地產(chǎn)》及《資產(chǎn)評估執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則》規(guī)定，資產(chǎn)評估須明確評估增值的科目、方法、依據(jù)，并與賬面值進(jìn)行逐項說明。將賬面凈資產(chǎn)增值超過 800 萬元用于折股行為，是否有放大公司注冊資本之嫌，進(jìn)而影響投資者對其歷史凈資產(chǎn)的真實判斷。該行為或以評估虛增資本的方式優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，或影響股份設(shè)立的真實性和審慎性或違反勤勉盡責(zé)義務(wù)。

員工持股平臺 " 強(qiáng)菲投資 " 實控制人家族化

招股說明書披露，強(qiáng)菲投資系公司員工持股平臺，持股 2.4398%。然而其有限合伙人包括吳守允配偶之兄（肖若團(tuán)，持股 20.5895%）、吳聯(lián)僑配偶（曾瑤瑤，持股 21.8478%）、吳守允之堂弟（吳集，持股 18.0158%）等，實際構(gòu)成了家族嵌套結(jié)構(gòu)。

《證券法》第十三條和《上市公司治理準(zhǔn)則》第十二條明確規(guī)定，發(fā)行人控股結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)清晰，控制人不得通過非披露渠道延伸控制力。強(qiáng)菲投資雖名為員工持股平臺，但其合伙人實際為控制人親屬，或不具備獨(dú)立性，也未具備員工普遍參與性，是否存在控制人通過家族安排間接增持股份并規(guī)避信息披露義務(wù)的可能性？

強(qiáng)菲投資或不具有實質(zhì)激勵功能，更多或體現(xiàn)為控制人家化 LI Yi YAN 護(hù)工具，或涉嫌以 " 員工激勵 " 為名掩蓋股權(quán)安排問題。

子公司設(shè)立密集、異地擴(kuò)張 " 快速 " 是否合理？

根據(jù)招股說明書，截至招股書簽署日，公司已控制 22 家子公司、1 家參股公司、3 家分支機(jī)構(gòu)，其中自 2023 年起成立的子公司達(dá) 15 家，占比近 70%。其中，2024 年一年內(nèi)成立的子公司多達(dá) 10 家，如廣西百菲新鮮、廣東百菲新鮮、百菲牧業(yè)、湖南百菲新鮮等，注冊資本從 100 萬至 3,000 萬元不等，但多為建設(shè)中或無收入狀態(tài)。

根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則第 33 號 合并財務(wù)報表》及《企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范指引》，控股企業(yè)設(shè)立子公司應(yīng)遵循審慎性和經(jīng)濟(jì)合理性。然而百菲乳業(yè)短期內(nèi)密集設(shè)立多地子公司，業(yè)務(wù)分散、覆蓋面廣，且部分新設(shè)子公司虧損較重（如百菲電商凈虧損 4,000.82 萬元），或顯示出其擴(kuò)張策略并未經(jīng)過審慎可行性論證。

此類密集設(shè)立新公司行為，在 IPO 前短期集中出現(xiàn)較為少見，是否存在增加資產(chǎn)規(guī)模、增加經(jīng)營范圍滿足某些資質(zhì)？尤其是與經(jīng)銷商合資設(shè)立子公司更耐人尋味！

百菲乳業(yè)通過設(shè)立短期集中、多地分布子公司行為構(gòu)筑 " 全國化布局 " 圖景，是否屬于典型 IPO 前資產(chǎn)值得思考。

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